最近跟朋友聊起一个话题，就是怎么给现在的东西估值。不是说股票，就是我们日常生活中买的任何东西。比如一杯咖啡，成本可能五块，卖你三十，多出来的二十五是房租、是品牌、是服务，也是你愿意为那个“第三空间”付的情绪价值。这账不难算。但如果有人跟你说，这杯咖啡未来能上天，能帮你探索宇宙，所以要卖你三百，这账该怎么算？
大部分人会觉得这人疯了。但在资本市场，这种“疯话”每天都在上演，而且信徒众多。特斯拉就是最典型的例子。
每次财报季，大家拿着放大镜去看特斯拉的交付量、毛利率，试图从这些数字里解读出未来。就像一群古代的祭司，对着龟壳上的裂纹占卜国运。这次的财报，如果单看卖车这个主业，其实挺拧巴的。收入还行，但指引疲软，尤其是什么廉价车型不搞了，未来增长的那个坡，一下子陡峭了不少。明眼人都看得出，那个曾经浓眉大眼、负责赚钱养家的卖车业务，现在有点“班味”了，增长的疲态已经写在脸上。
但有意思的是，市场的焦点似乎并不在这。大家更关心的是那些“星辰大海”的业务：FSD的进展，Robotaxi的版图，还有那个叫擎天柱的机器人，又又又推迟了。这就有意思了，一家公司的估值，核心驱动力不再是它当下最赚钱的业务，而是那些八字还没一撇的、充满科幻色彩的“远方”。
我们不妨来捋一捋这笔账。现在的特斯拉，越来越像一个被强行捆绑在一起的复合体。我们可以把它拆成两家公司来看：一家叫“特斯拉汽车”（CarCo），另一家叫“特斯拉未来”（FutureCo）。
“特斯拉汽车”是一家制造业公司。它的业务很简单，就是生产和销售电动车。这家公司曾经是市场的颠覆者，享受过技术领先和品牌溢价的红利。但现在，用后视镜看，它的护城河正在被快速填平。国内的新势力在智能化、舒适性上穷追猛打，传统车企巨头转身也异常坚决。价格战打得刺刀见红，毛利率从云端回到人间。这家公司的故事，正在从“颠覆”走向“内卷”。它的估值，按道理应该越来越向福特、通用这些“老登板块”的同行们靠拢。它依然是一家优秀的公司，但想支撑起近万亿美元的市值，道义有亏。
另一家公司，叫“特斯拉未来”。这是一家风险投资公司，或者说，是一个AI实验室。它的产品线包括自动驾驶软件、机器人出租车网络、人形机器人等等。这家公司的特点是，它几乎不产生任何有意义的收入，但花钱如流水。研发费用、资本开支，都是天文数字。它的所有价值，都建立在一个“预期”上。预期FSD能实现完全自动驾驶，预期Robotaxi能取代人类司机，预期擎天柱能走进千家万户。每一个预期，都是万亿级别的市场。它的估值，对标的不是车企，而是OpenAI这种站在时代浪尖的弄潮儿。
现在的情况是，市场给特斯拉的定价，基本上是把“特斯拉未来”这家VC公司的PPT，当成了已经实现的资产负债表来估值。而“特斯拉汽车”这家制造业公司，则沦为了给“特斯拉未来”输血的现金牛，或者说，是“打工人”。
这种结构，在商业史上并不罕见。很多公司在主营业务遇到瓶颈时，都会开启第二增长曲线。但特斯拉的特殊性在于，它的第一曲线（卖车）还没到衰退期，甚至还在增长，但估值的天花板已经肉眼可见。而它的第二曲线（AI），想象空间巨大，但落地时间极不确定。马斯克做的，就是用“特斯拉未来”的宏大叙事，强行拔高整个公司的估值，让市场用VC的逻辑，去给一家制造业公司定价。
我们把时间轴拉长看。上世纪90年代的思科，在互联网泡沫时期，被认为是“互联网的卖水者”，市值一度冠绝全球。当时人们相信，只要互联网的管道在延伸，思科的路由器和交换机就会永远卖下去。后来的故事我们都知道了，互联网确实改变了世界，但思科的股价却坐了二十年的过山车，再也没回到那个巅峰。为什么？因为“卖水”的生意，终究会变成一门竞争激烈的普通生意。当年的微软也一样，PC时代见顶后，经历了长达十年的“迷失”，直到抓住云计算这根救命稻草，才重回巅峰。
历史不会简单重复，但总是押着相同的韵脚。特斯拉现在就站在这样一个十字路口。它正在拼命地告诉世界：我不是一个卖路由器的，我就是互联网本身；我不是一个卖Windows的，我是云计算本身。
这笔账算到微观个体，也就是我们这些普通投资者头上，就更有意思了。我们需要算三笔账：金钱账、情绪账和机会成本账。
金钱账最简单。你买入特斯拉，本质上是在用“特斯拉汽车”产生的、相对确定的利润，去赌“特斯拉未来”那个极不确定的科幻故事。这笔投资的“值博率”如何？如果未来几年，FSD迟迟无法突破L4，Robotaxi商业化一再推迟，擎天柱还是个舞台上的“演员”，那么“特斯拉汽车”的制造业属性就会越来越凸显，估值回归是大概率事件。你可能会为此付出不小的代价，在山顶站岗。
情绪账最折磨人。持有特斯拉，需要一颗强大的心脏。它的股价波动，与其说是基本面的反映，不如说是市场情绪的晴雨表。马斯克的每一条推文，FSD的每一次更新，竞争对手的每一次发布会，都能让它上蹿下跳。你每天都在希望和失望之间坐电梯。这种情绪上的消耗，是一种隐性成本。很多人只算自己赚了多少钱，却没算为了这些钱，自己熬了多少夜，掉了多少头发。这种情绪价值的透支，其实也该记上一笔。
最后是机会成本账。你把钱投给了特斯拉，就意味着你放弃了其他可能性。这几年，如果把同样的钱投给那些闷声发大财的“老登板块”，比如某些高股息的能源股、公用事业股，虽然故事不性感，但年化复合收益率可能一点不差，而且晚上睡得安稳。选择特斯拉，就是选择了一条高风险、高不确定性的路，放弃了那条更安逸、更平坦的路。这个也没啥对错，关键在于你得清楚地知道，你到底在为什么东西下注。
说白了，现在的特斯拉，已经从一个“投资品”，变成了一个“信仰品”。投资是基于计算和逻辑，而信仰是基于信任和希望。当一份财报出来，你看到的不再是数字，而是支撑或动摇你信仰的“神谕”时，你就已经脱离了投资的范畴。
我个人对这种“为信仰买单”的模式，一向保持敬畏和距离。我更喜欢那些业务简单、现金流稳定、估值合理的“老实人”公司。可能赚不了最快的钱，但至少能把坑填上，能让我睡个好觉。当然，这只是我的个人选择，毕竟每个人的风险偏好和资金属性都不一样。要是觉得这种聊法无聊，那算咯，毕竟想靠一个“发射”就改变人生轨迹的人，从来都不缺。
最终，对特斯拉的讨论，已经超越了财经分析的范畴，变成了一个关于“相信”的故事。你相信马斯克能再次创造奇迹吗？你相信那些PPT上的技术能顺利变为现实吗？如果你的答案是肯定的，那么所有的坏消息都是“上车的机会”，所有的延迟都是“必要的阵痛”。如果你的答案是否定的，那么再漂亮的增长，再宏大的叙事，也只是海市蜃楼。
而我的原则是，在投资的世界里，最好只相信两样东西：一个是数学，另一个是常识。共勉共戒吧。
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